הפיל שבחדר

הגיע הזמן לדבר על הפיל שבחדר. כבר כחודשיים שעקומת התשואות על איגרות החוב של ממשלת ארצות הברית מצויה במצב של פיתול או בשמה המוכר יותר של התופעה – היפוך עקום התשואות. אני אנסה ממש בקצרה להסביר במה מדובר עבור קוראים שהמונח לא מוכר להם. עקום התשואות הוא גרף שבו מסמנים על ציר הזמן את התשואות של אגרות החוב השונות כשהן מסודרות לפי אורך החיים של האיגרת. עקום תשואות סטנדרטי יטפס בדרך כלל משמאל לימין כאשר התשואות מטפסות ככל שאורך חיי איגרת החוב גדל, וזה הגיוני. סביר שמשקיעים ידרשו תשואה גדולה יותר ככל שאורך חיי האיגרת עולה, כפיצוי לכך שהם נדרשים להפרד מכספם לתקופה ארוכה יותר. עקום תשואות סטנדרטי יראה בערך כך :

500px-Yield_curve_20180513
מקור: ויקיפדיה

העניין הוא שלפעמים קורה שהעקום מקבל צורה קצת מוזרה, צורה כזו למשל :

curve 1_8_19

זו הצורה העדכנית של עקום התשואות נכון לכתיבת שורות אלו.

אז איזה גרף קיבל צורה קצת  מוזרה, מה העניין הגדול ? ובכן, העניין הוא שהתופעה הזו של התהפכות עקום התשואות הוא אחד המציינים המהימנים ביותר שישנם למיתון שמתקרב. שימו לב לגרף הבא:

cleveland_fed_yieldcurve (1)
מקור : אתר הבנק הפדרלי של קליבלנד

 

הגרף הכתום מתאר את ההפרש תשואה על איגרות של 10 שנים ביחס לזו של שלושה חודשים, כל פעם שהוא חוצה את קו האפס זו תקופה בה עקום התשואות התהפך, האזורים האפורים מסמנים מיתון שהתרחש. ניתן להבחין בקורלציה כמעט מושלמת בין השניים, עקום התשואות לא קיבל את המוניטין הנודע לשימצה שלו ככה סתם.

אם תנסו לחפש מידע על תופעת תהפכות עקום התשואות בעיתונות הפיננסית בעיקר תחשפו לדיונים אינסופיים בשאלות כמו – כמה זמן הגרף צריך להיות הפוך או כמה עמוקה צריכה להיות ההתהפכות על מנת לחזות מיתון באפקטיביות והאם המיתון מגיע אחרי חצי שנה או שנה וחצי. בעיניי הדינים האלו חוטאים לעיקר. הגרף הבא עוזר להמחיש כיצד אני תופס את התופעה :

curve history 1
מקור: אתר הבנק הפדרלי של סיינט לואיס

מדובר באותו הגרף בו צפינו קודם רק נקי יותר, וכזה שנמשך אחורה "רק" אל שנות השמונים. מופיעים בו לפי סדר – המשבר הגלובלי שנגרם עקב התפוצצות בועת הנדל"ן בארה"ב בשנת 2007, התפוצצות בועת הדות קום בשנת אלפיים והמיתון של תחילת שנות התשעים שנגרם מהמהלכים של הבנק הפדרלי שנועדו להלחם באינפלציה של שנות השמונים. כל אחד מהאירועים הללו נגרמו מסיבות שונות בתכלית אבל כשמביטים בגרף הזה קשה שלא להתרשם מהמחזוריות הכמעט מכאנית שלו. הפרש התשואות עולה מהר, יורד לאט, חותך אל מתחת לאפס ואז יש משבר כל שהוא, וחוזר חלילה. בעייני המחזוריות הזו היא המחזוריות של שוק האשראי והיא המכניזם שמפעיל את ההתנהגות המחזורית הזו של השוק. אשראי – המוכנות או חוסר המוכנת של בעלי ההון לספק אותו ללווים הוא תופעה בעלת התנהגות מחזורית, המחזוריות הזו איננה מושלמת כמו תנודתה ההרמונית של מטוטלת למשל, אך היא מחזורית ללא ספק. אחד הגורמים שתורם הכי הכי הרבה למשברים פיננסיים ותקופות של מיתון הוא התייבשות של קו האשראי בשוק, זו בתורה נגרמת מפסיכולוגיה של בני האדם, אני לא אכנס כאן לנושא בפירוט, מי שמתעניין  מוזמן לקרוא את ספרו האחרון של הווארד מארקס בנושא.

כשמביטים בנקודת הזמן בה אנו נמצאים בגרף קשה לחמוק מהמסקנה שאנו נמצאים לקראת סופו של מחזור כלכלי ותחילתו של חדש, לרוב (כפי שהראיתי קודם) המהלך הזה מלווה במשבר כל שהוא.

אבל למה בעצם אני טוען שהתהפכות עקום התשואות גורם להתייבשות האשראי בשוק ? התשובה נעוצה בבנקים ובדרך בה הם פועלים. בנקים משמשים כנותני האשראי המשמעותיים ביותר, הם חיים מהפרש חיובי בין איגרות חוב ארוכות לקצרות, הם מנצלים את הנגישות הגדולה שלהם לאשראי, לווים באזור הקצר של עקום התשואות וממחזרים שוב ושוב את החוב הזה בעודם מלווים לטווח ארוך תוך שהם מרוויחים מהפרש הריביות. מה קורה כאשר עקום התשואות מתהפך ? הבנקים לא מצליחים להרוויח מנתינת הלוואות כיוון שהריבית אותה הם משלמים על ההלוואות לטווח קצר שהם נוטלים גבוהה מהריבית אותה הם גובים על ההלוואות לטווח ארוך אותן הם נותנים. מדובר במצב שאיננו בר קיימא מבחינתם.

כל מי שעשה קורס בסיסי במיקרו כלכלה למד שעסקים ימשיכו לפעול – לא כל עוד הם מרוויחים, אלה כל עוד המשך הפעילות שלהם מצמצם את הפסדיהם. בנקים הם עסקים ככל האחרים, רק שהסחורה בה הם סוחרים היא כסף, במצב בו עקום התשואות מתהפך הבנקים ימשיכו להעניק הלוואות גם מעבר לנקודה בה הם מרוויחים מכך, הם יעשו זאת כל עוד זה מקטין את ההפסדים שלהם. אבל בנקודה מסויימת אם חוסר הריווחיות נמשך יותר מדי זמן גם פעילות זו תיפסק, הבנקים פשוט יפסיקו להעניק אשראי – וזו לדעתי הנקודה בה פורץ המשבר כיוון שאשראי הוא דם החיים של הכלכלה.

אז מה יש לנו כאן, תופעה שמנבאת באופן אמין (ויתכן שגם יוצרת בכוחות עצמה) משברים פיננסיים והיא מתרחשת כבר חודשיים ולמעשה נראה ששוק האשראי מגיע לסוף המחזור שלו ולקראת מחזור חדש. אם נצרף את אלו לעינייני אקטואליה כמו מלחמות הסחר של ארצות הברית, המתיחות במפרץ הפרסי, הברקסיט והחולשה באירופה, נקבל שכבר זמן רב לא היינו מצויים בזמנים מסוכנים כל כך מבחינה פיננסית (אולי גם מעבר לכך).

אז מה עושים ? כמו שכבר הבהרתי בעבר, אינני נמנה עם המאמינים שניתן לתזמן את השוק, אינני חושב שהעתיד הוא ידוע. העובדה שהסבירות למשבר היא גבוהה לא אומרת בשום אופן שמשבר כזה הוא וודאי ולא אומרת דבר על התזמון בו משבר כזה יפרוץ, אם וכאשר. היות וכך בוודאי שלא שניתן להבין מתי נכון להכנס ולצאת מהשוק. אני חושב שנסיון לעשות זאת הוא משחק של מפסידים. אז מה כן ניתן לעשות ? ניתן לשלוט במידת המוכנות שלנו לעתיד הלא וודאי. אנו יכולים לשלוט רק במעשים שלנו, לא בשוק. תקופה זו של סיכון מוגבר היא תקופה מצויינת לכל המשקיעים לבחון האם פרופיל הסיכון של תיק ההשקעות שלהם תואם לאופיים ולסיבולת שלהם לסיכון. השגיאה הגדולה וההרסנית ביותר שמשקיעים עושים היא לזרוק את המגבת לזירה ולמכור את תיק ההשקעות שלהם בלב הסערה בדיוק ברגע הלא נכון, בצורה זו הם נועלים את ההפסדים שלהם ומונעים מעצמם את הסיכוי להשתתף ברווחים של העליה שבאה כמעט תמיד אחרי כל התרסקות. הדרך הטובה ביותר בעיני להתמודד עם תקופות בהן עולה הסיכון הוא להתאים את תיק ההשקעות שלנו בעיקר ליכולת העצמית שלנו להתמודד נפשית עם מפולת. כבר כתבתי על זה בפירוט כאן.

היפוך עקום התשואות וסימנים אחרים שמתרבים לאחרונה הן בעולם והן בארצינו הקטנה הם דגלי אזהרה שבחוכמה נעשה אם נתיחס אליהם ברצינות ונבצע לעצמינו בדק בית, האם באמת נישן בשקט אם ענני הסערה שבאופק יחלו להמטיר גשם ? אם התשובה היא לא – זה הזמן לבצע שינויים ולהקטין סיכון בתיק.

אזהרה! אינני בעל רישיון לעסוק בייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק. התכנים המובאים פה מוצגים "כמות שהם" למטרות אינפורמטיביות בלבד וללא אחריות מכל סוג שהוא.   אין לראות בתכנים המובאים פה בבחינת ייעוץ מקצועי כאמור, ובכלל זה שידול, שיווק או המלצה לביצוע או אי-ביצוע של פעולה כלשהי בניירות ערך. המידע המובא כאן עלול להיות חסר, שגוי, בלתי עדכני או בלתי מותאם לצרכיו המיוחדים של כל אדם, ועל כן חובה להיוועץ באיש מקצוע בטרם ייעשה בו שימוש. אינני נושא באחריות לכל נזק שייגרם כתוצאה ישירה או עקיפה מן השימוש בתוכן המובא פה. 

 

 

 

להשאיר תגובה

הזינו את פרטיכם בטופס, או לחצו על אחד מהאייקונים כדי להשתמש בחשבון קיים:

הלוגו של WordPress.com

אתה מגיב באמצעות חשבון WordPress.com שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת גוגל

אתה מגיב באמצעות חשבון Google שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Twitter

אתה מגיב באמצעות חשבון Twitter שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

תמונת Facebook

אתה מגיב באמצעות חשבון Facebook שלך. לצאת מהמערכת /  לשנות )

מתחבר ל-%s

יצירה של אתר חינמי או בלוג ב־WordPress.com. ערכת עיצוב: Baskerville 2 של Anders Noren.

למעלה ↑

%d בלוגרים אהבו את זה: